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銅價明年料呈前高後低格局

2019年12月23日 9:23 3329次浏覽 來源:   分類: 期貨

導讀:   産業庫存極低,疊加顯性庫存也處于極低值,庫存波動的彈性短期容易被放大。地産竣工修複預期將對銅消費帶來提振,若其他消費板塊不形成大幅拖累,短期銅消費企穩有望帶動一波補庫行情。

産業庫存爲何如此重要?産業庫存包含了各個環節的原料庫存及成品庫存,其體量取決于整個鏈條的長度,同時也伴隨著很強的周期性。産業每個環節的庫存都是獨立存在但彼此之間又往往相互聯動。産業庫存作爲供需環節中重要的一環,既受到需求波動的影響,同時又反過來影響階段性需求。最近2次重要的産業庫存變動,是2016年國內地産複蘇帶動下的産業補庫,及2018年國內去杠杆操作下,産業去庫這兩波。

從工業庫存補庫來看,有三個階段:首先消費出現改善,企業産成品庫存先下降,帶動原材料庫存下降(原材料端還未來及擴張,先消耗已有庫存);其次消費加速沖高,企業積極補充原材料庫存,此時産成品庫存仍保持下降;最後消費逐漸回落,原材料與産成品庫存同時上升。此輪的補庫周期,仍處于原材料庫存上升,而産成品庫存爲負的中後期。補庫周期的持續對工業品價格利好,價格企穩的時間將取決于補庫持續的時間。

工業庫存變化,全球存在一致性。我國是近年來經濟波動的引擎,我國産業鏈補庫和去庫同時也通過貿易環節帶動了境外。整個産業的庫存周期走勢有一致性,這也是我國經濟與全球互動的重要通道。由于我國經濟體量巨大,且增速很快,我國需求會通過進出口的方式影響全球産業鏈。尤其是作爲有色金屬行業的消費大國,已經形成了一個全球性的供應鏈體系,終端需求會反過來影響整個供應鏈的生産。中美之間的庫存周期也是基本一致,當下也是美國的去庫存底部,協同作用會放大全球的産業鏈庫存變化。

銅産業庫存變化不容小觑。銅産業庫存體現爲電銅庫存、銅材庫存(銅杆、銅管、銅板帶箔)及終端成品庫存(線纜、空調、汽車),電銅庫存主要是冶煉廠廠庫及銅材加工廠的原料庫存,銅材庫存包括了銅材廠成品庫存及終端企業的原料庫存。需要注意的是,我們在進行消費增速擬合時,將終端産品産量增速作爲自變量,因此已經是包含了終端産品庫存,在評估産業庫存的時候,不應再計算此部分。但在評估下一期消費時,必須考慮終端庫存對于消費的影響。

銅産業鏈條較長,下遊領域廣泛,産業庫存是個複雜的統計工作,難以精准核算每個環節的庫存量級。我們能利用到的數據是各環節的産能、産能集中情況及調研庫存天數。以2018年數據爲例,來估算下全球産業鏈上銅産品庫存量級。假設全球有相同的庫存周期,且庫存周轉類似,則庫存可在92萬—211萬噸之間波動,100萬噸左右的波動彈性相當于一年全球銅消費的5%,若加上終端産品空調、線纜、汽車等體量,則庫存波動幅度保守預計超200萬噸,相當于全球一年銅消費的10%以上。對于全球銅消費增速過去5年2%—3%的均值,産業庫存波動帶來的影響值得被重視。

銅材庫存過去5年波動在10萬—20萬噸之間,目前庫存絕對數逼近2015年年末水平,2015年年底庫存是上個去庫周期的底部。該庫存自2016—2017年國內地産帶動下周期性補庫後,不斷下降至前低位置。疊加國內2018年下半年去杠杆,庫存一年多時間裏下降幅度較大。而電銅庫存自今年年中回落走勢可知,考慮到樣本因素,當下庫存逼近或低于産業庫存下限。

産業庫存極低,疊加顯性庫存也處于極低值,庫存波動的彈性短期容易被放大。自今年下半年開始時,我們便提出,地産竣工修複預期將對銅消費帶來提振,地産竣工的起來時間,比我們預期的晚一些,預計今年末到明年上半年繼續提振銅消費。若其他消費板塊不形成大幅拖累,短期銅消費企穩仍有望帶動一波補庫行情,但總體提振不明顯,補庫量級不可過分期待。中性假設回到過去2年波動中軸,則有望在2020年上半年促進1%的消費。

綜上所述,筆者預計明年銅價全年呈現前高後低格局。需要注意的是,如果價格下跌,往往因中美談判觸發,多半會伴隨人民幣的貶值,國內價格跌幅會較小;反之亦然。若我國經濟改善幅度更大,持續時間更長,在庫存極低水平下,伴隨一些供應的不確定性,銅價將有更強的上行表現。

責任編輯:李铮

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